Mianem "internetowej bańki" (dot-com bubble) określa się okres euforii na światowych giełdach w latach 1995-2001, kiedy wyceny nowych spółek z branży IT osiągały rekordowe wartości. Moda na "dot-comy" sprawiła, że ich akcje szybowały w górę, choć nie miało to żadnego uzasadnienia. Ba, niektóre z tych firm dopiero zaczynały swoją działalność, nie posiadały biznesplanu i potencjalnego źródła przyszłych przychodów. Rosły na giełdzie tylko dlatego, że... były związane z internetem.
Hodowana w ten sposób bańka spekulacyjna pękła z hukiem na przełomie lat 2000-2001. Wówczas doszło do spektakularnych katastrof giełdowych i bankructw. Jedną ze spółek, która w 2001 roku niemal zbankrutowała było słynne Yahoo. Jeszcze 3 stycznia 2001 akcje internetowego giganta były wycenione na 118,75 dolara, a pół roku później ich wartość spadła do... 4 dolarów.
Pęka bańka AI? Laureat Nagrody Nobla ostrzega
Boom na sztuczną inteligencję, z którym mamy obecnie do czynienia, sprawił, że coraz więcej osób zadaje sobie pytanie, czy przypadkiem nie hodujemy sobie kolejnej giełdowej bańki. Wystarczy spojrzeć na gigantyczny wzrost wyceny spółek związanych z AI (sztandarowym przykładem jest tu Nvidia).
Przed "czarnym scenariuszem" jeszcze w maju zeszłego roku ostrzegał Paul Romer, laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii. Romer w rozmowie z Bloomberg TV wprost określił panujący wokół generatywnej AI rynkowy szał mianem "typowej rozdmuchanej bańki". Porównał obecną sytuację z tym, co kilka lat temu miało miejsce na rynku kryptowalut.
Temat ewentualnego pęknięcia kolejnej giełdowej bańki powrócił kilka tygodni temu, gdy po początkowej euforii związanej z zaprzysiężeniem Donalda Trumpa na prezydenta USA doszło do korekty na akcjach największych technologicznych spółek, takich jak Meta, Microsoft, Alphabet, Tesla czy wspomniana już Nvidia.
Czy obecna sytuacja rzeczywiście jest porównywalna ze słynną dot-com bubble? Na to pytanie próbują odpowiedzieć analitycy banku Goldman Sachs, którzy kilka dni temu opublikowali obszerną analizę "25 Years on; Lessons from the bursting of the technology bubble" poświęconą tematowi giełdowych baniek oraz ich konsekwencji.
"Irracjonalna euforia"
Autorzy raportu przypominają, że wzrost cen akcji spółek technologicznych pod koniec lat 90. XX wieku, napędzany entuzjazmem wokół komercjalizacji internetu, był porównywalny z największymi bańkami w historii finansów, takimi jak tulipomania (XVII w.), mania kolejowa w Wielkiej Brytanii (XIX wiek) czy giełdowy boom w USA w latach 20. ubiegłego wieku, który w konsekwencji doprowadził do wybuchu największego kryzysu gospodarczego w historii kapitalizmu.
Gdy w kwietniu 1996 roku Yahoo przeprowadziło swoją pierwszą ofertę publiczną (IPO), to akcje spółki w ciągu jednego dnia poszybowały w górę z 13 do 33 dolarów, co zwiększyło wycenę firmy ponad dwukrotnie. Jak zauważają analitycy Goldmana, już wtedy pojawiły się głosy ostrzegające przed potencjalną giełdową bańką.
W grudniu tego samego roku ówczesny szef Rezerwy Federalnej Alan Greenspan mówił o "irracjonalnej euforii" w przemówieniu wygłoszonym w American Enterprise Institute w Waszyngtonie. Z kolei w lutym 1997 roku, występując przed Kongresem USA, stwierdził, że "historia jest usiana wizjami 'nowych er', które ostatecznie okazały się mirażem". Te ostrzeżenia nie osłabiły jednak rynkowego entuzjazmu.
W kolejnych latach akcje spółek .com rosły w sposób wykładniczy. Dość powiedzieć, że w tylko w 1999 r. trzynaście głównych akcji o dużej kapitalizacji rynkowej wzrosło o ponad 1000 procent, a kolejne siedem - o ponad 900 procent. Efekt? W latach 1995-1999 indeks Nasdaq zwiększył wartość aż pięciokrotnie (!).
Jak wyjaśniają autorzy raportu, wzrost wartości spółek był napędzany przez:
- Łatwy dostęp do kapitału – niskie stopy procentowe oraz luźna polityka monetarna USA umożliwiały łatwe finansowanie działalności spółek technologicznych.
- Rynkową euforię – inwestorzy kupowali akcje bez dogłębnej analizy, zakładając, że ich ceny będą stale rosły.
- Brak doświadczenia w ocenie spółek technologicznych – wielu inwestorów indywidualnych oraz funduszy nie miało odpowiednich narzędzi do rzetelnej wyceny firm działających w gospodarce cyfrowej.
Okres wzrostów zakończył się brutalnie wiosną 2000 roku, kiedy to inwestorzy wreszcie zorientowali się, że "król jest nagi". Pomiędzy kwietniem a marcem tego roku Nasdaq stracił ponad 1/3 swojej wartości, a w ciągu kolejnych 18 miesięcy akcje setek dot-comowych spółek runęły, co doprowadziło do wielu bankructw. Do 2002 roku Nasdaq skurczył się o 80 proc. (w porównaniu ze szczytowym okresem).
Czego uczą nas giełdowe bańki?
Jak podkreślają autorzy raportu, to właśnie entuzjazm wokół innowacji technologicznych jest jednym z głównych czynników prowadzących do baniek spekulacyjnych na rynkach finansowych. Bańka z lat 90. XX wieku została napędzona przez ekscytację wokół internetu i jego potencjalnego wpływu na gospodarkę.
Raport sugeruje, że obecne zainteresowanie sztuczną inteligencją (AI) wykazuje podobieństwa do euforii wokół internetu pod koniec lat 90. AI znajduje się obecnie w kluczowym momencie komercjalizacji, a jej potencjał do transformacji gospodarki wydaje się ogromny. Jednak wyzwaniem pozostaje właściwa wycena wartości firm zajmujących się AI oraz określenie, które podmioty rzeczywiście skorzystają na tej rewolucji, a które okażą się nietrwałymi spekulacyjnymi projektami.
Bańki tworzą się wtedy, gdy łączna wartość rynkowa firm przewyższa realne przyszłe przepływy pieniężne, jakie mogą one wygenerować - wskazuje Goldman Sachs To kluczowe ostrzeżenie dla inwestorów – choć AI może rzeczywiście odmienić gospodarkę, nie każda firma działająca w tym sektorze będzie długoterminowym zwycięzcą.
Raport sugeruje, że dzisiejsze rynki mogą znajdować się w analogicznej fazie do tej sprzed pęknięcia bańki technologicznej 2000 roku. AI oraz inne przełomowe technologie (np. blockchain, biotechnologia) przyciągają ogromne inwestycje, ale jednocześnie istnieje ryzyko nadmiernej spekulacji.
Problemem teraz, jak i wtedy, jest to, jak ocenić skalę korzyści, które się pojawią i zidentyfikować, kto będzie największym zwycięzcą (i przegranym)
- czytamy w analizie.
Obecne wysokie wyceny gigantów technologicznych i napływ kapitału do startupów AI mogą wskazywać na rozwijającą się bańkę. Jednocześnie historia pokazuje, że choć spekulacyjne epizody często kończą się załamaniem rynku, to sama technologia, która je wywołała, ostatecznie przekształca gospodarkę w dłuższym okresie.
Kolejna bańka nie pęknie. Przynajmniej nie teraz
Autorzy raportu wskazują też na zasadnicze różnice między dot-com bubble a obecną sytuacją na rynku spółek technologicznych. W przypadku poprzednich baniek spekulacyjnych motorem napędowym były nie tylko dobre wyniki, ale przede wszystkim całkowicie oderwane od fundamentów wyceny, które nierealistycznie zakładały przyszłe potencjalne przychody.
Twierdzimy, że choć entuzjazm dla akcji spółek technologicznych gwałtownie wzrósł w ostatnich latach, nie oznacza to bańki, ponieważ wzrost wycen jest tu uzasadniony silnymi fundamentami zysku
- piszą autorzy raportu.
Zamieszczony powyżej wykres pokazuje, że globalne zyski firm technologicznych rosły znacznie szybciej niż reszta rynku od kryzysu finansowego 2008 roku. Sektor technologiczny przyciąga kapitał i dominujące firmy osiągają ponadprzeciętne zwroty. Taki trend sugeruje, że spółki tech nie tylko generują coraz większe dochody, ale również skutecznie przyciągają kapitał, co umacnia ich pozycję na rynku.
Raport zwraca również uwagę na tendencję do koncentracji zysków w niewielkiej liczbie dominujących firm. Jest to zjawisko obserwowane już wcześniej w historii gospodarki – przykłady to Standard Oil, który na początku XX wieku kontrolowało 90 proc. produkcji ropy w USA, AT&T przez dekady dominujące w sektorze telekomunikacyjnym, czy Microsoft, który w 2000 r. miał niemal monopolistyczną pozycję w segmencie systemów operacyjnych.
Współczesne firmy technologiczne, jak Google, Amazon czy Apple, przetrwały pęknięcie bańki internetowej na przełomie wieków i od tego czasu umocniły swoje pozycje. Ich przewaga wynika nie tylko z wielkości, ale przede wszystkim z wyjątkowej rentowności oraz zdolności do skalowania działalności - tłumaczą autorzy raportu.
Jednym z kluczowych argumentów przeciwko teorii bańki spekulacyjnej jest fakt, że wyceny dominujących firm technologicznych nie osiągnęły ekstremalnych poziomów, jakie miały miejsce w przeszłości. Wskaźnik P/E (wskaźnik oceny atrakcyjności ceny akcji spółki) dla tzw. "Magnificent 7" (Alphabet, Amazon, Apple, Meta Platforms, Microsoft, Nvidia, i Tesla) wynosi obecnie ok. 27x, co jest znacznie niższą wartością niż w okresie bańki internetowej lat 90. Obecne wyceny są więc bardziej realistyczne i lepiej odzwierciedlają rzeczywisty potencjał wzrostu firm.
Nie oznacza to, że sektor technologiczny nie jest narażony na ryzyka. Nowa fala konkurencji, szczególnie w obszarze sztucznej inteligencji, może doprowadzić do spadku rentowności liderów rynku. Historia pokazuje, że rozwój innowacyjnych technologii często przyciąga nowych graczy, co prowadzi do silnej rywalizacji, a w efekcie do eliminacji wielu firm i pozostawienia jedynie kilku dominujących podmiotów. Mimo to obecni liderzy rynku posiadają silne fundamenty finansowe, a także gigantyczne zasoby gotówki, co daje im przewagę konkurencyjną w starciu z nowymi rywalami - podsumowują autorzy.
